点评2022年一季度货币政策执行报告：降息落地 多头窗口开启

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5月9日，央行发布《2022年一季度货币政策执行报告》。在内外制约因素增多的背景下2022年央行首次降息，央行虽然强调货币政策的稳健基调，但仍要主动提振信心。在MLF降息面临外部约束的背景下，央行可能绕过MLF利率实现资本利率中心事实上的下降，发挥市场利率向信贷利率传导的作用费率，降低社会融资成本。具体来说：

经济方面，央行在提及一季度经济平稳开局的同时，也强调新冠肺炎疫情和乌克兰危机带来了新的风险和挑战。“需求收缩，供应冲击，预期减弱”

疫情的三重压力依然存在，突出体现在近期疫情多、广、频频，对经济运行的影响加大。紧张的国际地缘政治局势导致大宗商品价格大幅波动，全球化进程也面临挫折；面对几十年来屡创新高的通胀，发达经济体货币政策加速收紧可能带来新的扰动和溢出效应。但是，面对困难，我们仍然需要看到，经济长期向好的基本面没有改变。要坚定信心，主动果断，积极应对困难。

在通胀和海外因素不确定性增加的背景下，货币政策既要保持稳健基调，又要主动应对，提振信心。在下阶段货币政策展望中，央行强调，稳健的货币政策仍需加大对实体经济的支持力度。具体表述上，“加大周期间调整力度”改为“做好周期间调整”，之前的“不搞大水漫灌，也要满足合理有效的融资”实体经济需求”改为“坚持不搞大洪水” “水淹”似乎更强调货币政策的稳健基调。央行特别提到2022年央行首次降息，“密切关注物价走势变化，支持粮食能源生产供应，保持物价总体稳定”，“密切关注主要货币政策调整”。发达经济体”，这也说明国内外经济不确定性增加，货币政策面临多重制约，“稳字”更显得重要。不过，央行在稳字的基础上，仍强调政策要主动应对，提振信心，注重内外平衡，这也说明支持国内经济仍是重点。货币政策。

央行的首要政策目标是保持货币信贷和社会融资规模稳定增长，但这也需要货币的宽松协调，操作的前瞻性、灵活性和有效性有待进一步提高。一季度报告中，央行将2021年“保持货币信贷合理增长”的表述改为“保持货币信贷规模和社会融资规模稳定增长”，保持宽松信贷的目标是更清楚的是，这还需要继续放宽银行信贷的供给。流动性、资金、利率三大制约因素，培育和拉动实体经济信贷需求，指向与宽松货币合作的必要性。

在政策工具的选择上，仍要发挥好货币政策工具总量和结构的双重功能。结构性货币政策工具是“加法”。在政策工具的选择上，央行仍然强调要充分发挥货币政策工具在总量和结构上的双重功能，而结构性货币政策工具更多是对总量的“加法”，促进金融资源向重点领域、薄弱环节和受疫情影响严重的企业和行业倾斜。

在MLF利率不降的背景下，央行仍需通过市场利率引导银行负债成本下降。以10年期国债利率为代表的债券利率强化了信贷市场的引导作用。事实上，降息已经实施。此前，由于4月份MLF利率并未下调，但利率自律机制下调了银行存款利率上限，有观点认为央行将通过压差不动的方式压低LPR。多边基金利率。机制建立之初，就偏离了货币信贷市场利率合并的初衷。在第一季度报告中，央行在专栏中明确提到，利率自律机制是指以10年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。存款利率市场化改革。这样的说法也表明，以10年期国债利率为代表的债券利率对信贷市场的引导作用更强。4月最后一周，全国金融机构新增存款加权平均利率下降10BP至2.37%，实际降息已经落实。

央行削弱了政策利率的中心作用，预计资本利率的实际下行趋势将持续更长时间。值得注意的是，在本报告中，央行弱化了政策利率的核心作用。

在货币政策操作部分，央行自2018年三季度以来首次未提及DR007均值，仅笼统地表示“引导市场利率平稳运行降低公开市场操作利率和MLF利率”，即强调将货币市场利率与中短期利率合并为“市场利率”，不强调“引导DR007 围绕短期政策利率上下波动”。更重要的是，在下一阶段的货币政策展望中，本报告并未包含“引导市场利率围绕政策利率为中心上下波动”的说法。

总体来看，一季度货币政策执行报告显示，在内外约束增加的背景下，央行虽然强调货币政策的稳健基调，但仍要主动提振信心。在外部约束MLF利率下调的背景下，央行可能绕过MLF利率，实现资本利率中心事实上的下降，发挥市场利率向信贷利率传导的作用，降低社会融资成本。

4月中旬以来，虽然资金利率持续下降，但长期利率有所调整。在政策利率不降的背景下，市场对资金利率下降的可持续性产生怀疑，非银行机构回购规模反而有所下降。收益率曲线明显变陡。但一季度货币政策执行报告显示，央行对资本利率偏离政策利率的容忍度有所提高，资金宽松的时间可能比预期更长。在当前陡峭的曲线下，这意味着长期利率的窗口期正在打开。

风险因素：货币政策超出预期。